По поводу начала медвежьего рынка в трежерис, и вопросов, не переоценивают ли инвесторы качество трежерис в связи с очередным количественным смягчением от ФРС (QE2), и в связи со вчерашним отказом Фискальных Органов (Белого Дома и Конгресса) от начала ужесточения фискальной политки  – продлением на 2 года налоговых льгот для домохозяйств. Я думаю, что монетарные и фискальные стимулы пока никак не влияют на качество трежерис в глазах инвесторов. Трежерис по-прежнему имеют статус золота, физического обеспечения денег в обращении. 

Посмотрите как рынок реагировал на QE1 полтора года назад, графики ставок 10-летних трежерис и корпоративных бондов ААА:

1/ Самое важное – обратите внимание как ведут себя ставки по корпоративным бондам. Они кореллируют с трежерис и эта корелляция не нарушена, ни два года назад, ни сейчас. Например сейчас ставки по корпоративным бондам растут также как и по государственным облигациям! Причина роста ставок находится не в трежерис, их качестве или количестве. Рост ставок происходит по широкому спектру бумаг.

2/ Выделенный отрезок слева – рост ставок по трежерис и корпоративным бондам во время начала QE1 весной 2009. РОСТ!!!! Потому что нет никакого моментального эффекта от монетарного смягчения посредством увеличения монетарной базы, хотя QE и направлен на манипуляцию ставками, и предполагает их снижение, но это несколько иной механизм, чем прямое установление целевой ставки, QE не работает также мгновенно, как fedfunds.

3/ Выделенный большой отрезок справа – падение ставок после окончания программы QE1!!!! Что это значит? QE1 выполнила свою задачу, ликвидность в фин.систему была добавлена, балансы банков и фин.корпораций – переоценены, и начались покупки активов, и как следствие – понижение ставок.

4/ И последний мелкий выделенный отрезок справа – здесь мы действительно видим разнонаправленное движение (потерю корреляции) на трежерис и бондах, возможно это рыночные тенденции, а возможно это и есть тот инсайд о QE2, когда банкстерам стало известно что именно и когда будет покупать ФРС. В этот момент корпоративные бонды продолжили рост, а трежерис сделали второе дно, короткую спекуляцию, на инсайде (купить трежерис на рынке дешевле, чтобы потом продать их ФРС дороже, но как мы видим, эта спекуляция была краткосрочной и ограниченной).
Но сейчас и трежерис и корп.бонды благополучно вернулись на ОБЩИЙ (для всех активов) тренд роста ставок.

Чтобы понять, существуют ли у инвесторов сомнения относительно качества трежерис в принципе, посмотрим спреды, то есть разницу изменения ставок на трежерис и на корп.бонды

Как мы видим, во время начала первого QE инвесторы действительно активнее покупали корп.бонды чем трежерис. Означает ли это какое-то недоверие? Я так не думаю. Вспомним, что после банк-рана 2008 ставки трежерис были очень низкие, и одновременно с восстановлением доверия внутри финансовой системы ставки по трежерис возвращались к “справедливым” оценкам, то есть инвесторы возвращались от преобладающих оценок активов по качеству к  более стандартным оценкам соотношения качества и доходности.

В дальнейшем, разница ставок (спред) не менялся по всему спектру бумаг в течение всего периода QE1.

После окончания QE1 летом 2010 года трежерис пользовались большим спросом, чем корп.бонды, что говорит нам что еще несколько месяцев назад качество трежерис и статус доллара не выхывал никаких сомнений.

Что же произошло сейчас, после начала QE2? Где-же проходит грань недоверия инвесторов? Как видим, в коротких, 2-хлетних трежерис доверие увеличивается. В сверх-длинных, 30-летних, нет никаких изменений. Но в среднесрочных трежерис, 5-10-летних на протяжении последнего месяца мы видим достаточно хорошо выраженный перелом и снижение ставок в пользу корпоративных бондов. Рост ставок по этим трежерис, 5-7-10 лет, опережает рост ставок по корпоративным бондам. Что это может значить? Что инвесторы продают, избавляются в какой-то мере от среднесрочных трежерис и покупают корпоративные бонды. НЕУЖЕЛИ? Да,  именно это и заявлено как одна из целей QE2, перемещение капитала из рынка трежерис в рынок акций и корпоративных облигаций. И это происходит именно в том классе среднесрочных трежерис, которые и будет выкупать ФРС на свежий триллион долларов. Что и требовалось доказать.

Бернанке не просто бросается словами заявляя о целях монетарного смягчения. Его слова – это инструмент для действий инвесторов. Пока толпа завороженно глядит на общий рост ставок в бондах, инвесторы уходят из бондов, которые будет ломать через колено и которыми будет манипулировать ФРС. Но инвесторы остаются как в сверхдлинных 30-летних, так и сверх-коротких (2-х летних и менее) трежерис.

Я думаю, Медвежий рынок в трежерис не начался. Доверие к трежерис остается высоким. Статус доллара работает на Америку и помогает ей выползать из кризиса в долг (за счет увеличения совокупного долга). Инвесторы (китай, япония, великобритания и другие) не извлекли никаких уроков, из обвалившегося и принесшего колоссальные потери рынка ипотечных облигаций они переместили капиталы в государственный долг США.

Можно предположить, что
а) начался медвежий тренд по всем классам облигаций (активов с фиксированной доходностью)
б) мы видим только временные проблемы с ростом ставок на трежерис и бонды.

Я больше верю в вариант б). Американские ипотечные активы и поврежденная финансовая система будут оттягивать на себя достаточно большие объемы ликвидности еще несколько лет, лишая бонды притока денег. В такие моменты ставки на бонды будут расти. Но говорить о росте недоверия к трежерис можно будет только если мы увидим что долгосрочные (или 30-20-10-летние) трежерис стоят дешевле, чем облигации IBM, или хотя бы будет движение, сближающее ставки по этим активам. В перспективе, когда Бернанке реализует на рынке 2/3 из свежего триллиона денег, я ожидаю восстановление бычьего тренда по государственным и корпоративным облигациям. Время дефляционной депрессии еще не окончено.

Advertisements